La crisis subprime ha dejado un conjunto de lecciones que modificará aspectos esenciales de la macroeconomía mundial de los próximos años. En particular, hoy sabemos mucho más sobre los riesgos que implica la securitización de los activos financieros y seguramente el perímetro regulatorio en los próximos años se ampliará para incluir el “sistema bancario en las sombras” que tanto creció en las economías avanzadas en la última década. Sin embargo, un rasgo característico de la década pasada parece sobrevivirla, del cual América Latina no se encuentra ajeno: los desbalances globales.
Durante la crisis los desajustes en los resultados de cuenta corriente entre los principales países del mundo se comprimieron marcadamente. El déficit externo de los Estados Unidos, que en 2006-2007 superaba los 5,5 puntos del PBI, se contrajo hasta 2,7 en 2009. En China pasó algo similar pero por supuesto con signo cambiado: el superávit de cuenta corriente se redujo de valores superiores a 10% del PBI en 2006-2007 a 6% en 2009. En aquel momento se creyó que se estaba transitando el tan esperado Acto de Rebalanceo, que implicaba en los países que habían sido frugales a comienzos de siglo colocar la absorción doméstica por encima del ingreso y en los que habían sido gastadores – principalmente Estados Unidos- que ocurra exactamente lo contrario. Sin embargo, como se observa en el gráfico 1, desde que se inició la recuperación esa visión quedó en el terreno del optimismo: las fuentes del crecimiento económico a lo largo de los países no se modificaron substancialmente en la comparación con el período previo a la crisis. El conflicto en medio oriente y el desastre japonés pueden cambiar un poco la figura, sin duda agregando complejidad pero para nada mejorando el perfil externo de la principal economía mundial.
Gráfico 1
Absorción doméstica como porcentaje del PBI en países seleccionados
Fuente: FMI
Sin embargo, no todo es permanencia. La crisis global desnudó la fragilidad externa y financiera de un amplio conjunto de países europeos, en los que destaca el grupo de deudores reunidos bajo la sigla PIGS (Portugal, Italia, Grecia y España). A diferencia de lo ocurrido en Estados Unidos, en estos países del viejo continente la turbulencia global significó un sudden stop que, como sucedió tantas veces en el mundo emergente, va camino a transformarse en una rebalanceo forzoso de la demanda. Así, de seguir los preceptos del Pacto del Euro acordado hace unos días, este grupo no aportará en el futuro a la demanda mundial como solía hacerlo antes del crash financiero mundial.
Otro efecto de la crisis fue acelerar un proceso de divergencia que ya venía ocurriendo en los años previos: el persistente empeoramiento en el frente externo de una franja importante de los países los países emergentes, en contraposición con otro segmento emergente donde los superávit persisten. Ello involucra a nuestra región, en tanto los países de América Latina caen principalmente dentro del primer grupo. A los motivos que ya existían (que son variados y van de la enfermedad holandesa en América del sur hasta el efecto de las remesas y la decadencia del modelo de maquilas más al norte) se le suma uno nuevo: el relajamiento cuantitativo de la política monetaria en las economías avanzadas, que en un contexto de tasas de interés bajas presiona sobre los tipos de cambio del mundo emergente, receptores de la liquidez internacional excedente. No es casual entonces que haya reaparecido el debate sobre los controles de capital. Así, en el mundo emergente se han aplicado desincentivos tributarios (Brasil, Corea y Tailandia), límites cuantitativos (China, Indonesia y Corea), requerimiento de encajes (Brasil y Turquía) y prohibiciones a tomar posiciones cortas (Indonesia). El limitado éxito de este tipo de políticas quedó claro en la dinámica de los flujos de capital de 2010 y las perspectivas para el año en curso. Pero lo que más resalta, y por ello se exhibe en el panel 1, es el contraste entre Asia y América Latina: mientras en la primera región la recuperación significó el mantenimiento del superávit comercial, en la segunda éste desapareció y la dependencia del financiamiento externo, tan usual en el pasado, ha reaparecido.
Panel 1 Descomposición de la balanza de pagos en regiones seleccionadas
arriba: América Latina abajo. Asia emergente
Fuente: IIF
Nota: el año 2011 es estimado
El riesgo para la región en este nuevo esquema de desbalances globales no es menor. Es que a la apreciación real y el déficit externo hay que sumarle la fuerte expansión del crédito doméstico y la impresionante suba en el valor de las propiedades. En Brasil, por ejemplo, el crédito total provisto por sistema bancario pasó de 25% del PBI en 2005 a 46% en 2010. Que se repita en la América Latina de los próximos años la dinámica de los PIGS previa a la parece poco probable, aunque la sensación de “esta vez es diferente”, que hace que los errores se repitan una y otra vez, tiene ya peso propio.